聯準會2%通膨目標解析：需求拉動vs成本推動型通膨的政策差異

聯準會的目標「物價穩定」- 對物價的看法

聯準會追求的「物價穩定」是什麼

物價目標為2%

聯準會兩大政策目標中的另一個是「物價穩定」。

如果物價不穩定，企業的事業計畫和家庭的收支計畫都難以輕易制定，持續的經濟成長也難以實現。因此，物價穩定能夠減輕企業的投資風險，抑制家庭收入減少或支出增加等風險，從而支撐整體經濟的健全成長。

兩大物價指標：PCE vs CPI

物價指標包括「個人消費支出價格指數」（PCE, Personal Consumption Expenditures）和「消費者物價指數」（CPI, Consumer Price Index）。

兩者都是市場參與者關注的重要指標，但如前所述，聯準會基本上使用**個人消費支出價格指數（PCE）**來監控政策決定所需的通膨率。

為了觀察通膨率的變化，使用PCE通膨指標來判斷通膨壓力提高到何種程度。

2%目標的法律依據

聯準會公布的「長期目標和貨幣政策策略聲明」（Statement on Longer-Run Goals and Monetary Policy Strategy）中明確記載將物價目標設為2%。

這份聲明的目的是使國會制定的聯邦準備法與聯準會政策保持一致性，並向廣大民眾公開。

如前所述，1977年的法律修正案在法律上確定了「就業最大化」、「物價穩定」、「適當的長期利率」三個作為聯準會政策目標。

平均通膨目標政策的重大轉變

2020年政策框架革新

這份聲明於2012年1月24日首次公布，此後每年都由FOMC檢討是否需要變更。

2020年的修訂導入了平均通膨目標政策（Average Inflation Targeting），明確化了重要的政策轉變：

「以時間為基礎平均達成2%通膨率為目標，當通膨率長期低於2%時，在一定期間內容忍略高於2%的通膨率」

為什麼長期利率沒有成為目標

三個目標變成兩個的原因

雖然法律規定三個目標，但實際上只重視「兩個」目標的理由：

① 數值化困難

「適當的長期利率」很難以數值具體確定水準

② 央行無法直接控制

長期利率不是中央銀行可以操作決定的

長期利率的五大決定因素

長期利率與FF利率等短期政策利率不同，政策當局本來就不可能誘導至一定水準。這是因為長期利率由以下因素決定：

未來短期利率預期
通膨預期
國債風險溢價
同期限其他國家的長期利率水準
長期資金的供需平衡

未來短期利率預期

長期利率在同一期間內受到未來短期利率預期動向的影響。長期利率可以認為會接近同一期間連續短期利率的平均值。

通膨預期

當預期未來通膨壓力升高時，長期利率上升；相反，當預期緩解時，長期利率下降。

國債風險溢價

如果發行國債的政府財政狀況惡化，會產生補償投資者持有國債風險的風險溢價，成為長期利率的上升因素。

其他國家利率影響

隨著金融資本市場全球化，長期利率也容易反映其他國家的動向。

資金供需平衡

企業投資需求增加或政府增發國債會推高利率；央行購債操作則會壓低利率。

國際案例：日本的教訓

日本銀行(日本央行/簡稱：日銀)在2013年以後的超寬鬆貨幣政策中，實施無限制購買長期國債的政策，但這在央行政策中相當異例，也出現了市場扭曲和流動性下降等弊害。

但是，日銀在2024年3月終於結束了這一長期政策，在3月18-19日的金融政策決定會合中，決定解除馬負利率政策、撤廢殖利率曲線控制（YCC），以及廢止「超調型承諾」。這標誌着從2013年開始的異次元緩和政策事實上宣告終止，金融政策回歸到以短期利率為主要手段的「普通金融政策」。

接着在2024年7月30-31日的會合中，日銀進一步將政策利率從0~0.1%提高到0.25%，並發布了長期國債購買減額計劃，預定到2026年1-3月將月度購買額從原來的6兆日圓逐步減少到3兆日圓左右。在2025年6月17日的會合中，日銀決定繼續實施國債購買減額，但將每季減額幅度從4000億日圓縮小到2000億日圓，預計到2027年1-3月月度購買額將降至2.1兆日圓。

這一系列政策變化顯示，日銀正從過去的異次元量化寬鬆政策轉向金融政策正常化，但同時也意識到急劇政策轉換可能對市場造成的衝擊，因此採取了漸進式的調整方式。與美聯準會的情況相比，日銀的長期利率調控經驗顯示了央行直接操控長期利率的複雜性和潛在風險。

利率上調對通膨有效和無效的情況

兩種通膨類型的關鍵差異

通膨根據其發生原因，可以分為兩種：

需求拉動型通膨（Demand-Pull Inflation）

特徵：總需求超過總供給
原因：個人消費、設備投資、政府支出擴大
性質：理想的通膨，伴隨經濟成長

成本推動型通膨（Cost-Push Inflation）

特徵：生產成本上升推動價格上漲
原因：工資上漲、原材料漲價、供給限制
性質：不利的通膨，不伴隨經濟成長

政策效果的差異

利率政策有效：需求拉動型

機制：升息→借貸成本上升→需求減少→通膨緩解
目標：抑制過度需求

利率政策效果有限：成本推動型

問題：升息無法解決供給面成本問題
需要：提高生產力、減少供給限制
風險：不當升息可能產生負面影響

判斷通膨類型的重要指標

聯準會關注的關鍵指標：

平均時薪：直接反映勞動成本壓力
勞動參與率：影響工資上漲幅度
企業生產力：決定成本吸收能力

進口通膨的傳導機制

五階段惡性循環

成本推動型通膨的典型案例：

① 進口價格上漲

能源和原材料價格飆升，通常由匯率貶值或國際供給限制造成

② 生產成本增加

企業被迫將進口成本轉嫁到產品價格

③ 消費者物價上漲

企業價格轉嫁推高整體物價水準

④ 工資上漲壓力

物價上漲促使勞工要求加薪

⑤ 自製通膨形成

國內價格-工資螺旋式上升，脫離初始進口因素

政策意義：這種情況下，貨幣政策工具效果有限，且進口成本上升本身對國內經濟造成財富流失。

聯準會最新物價分析框架（2025年）

分析重點的重大轉變

根據2025年5月6日、7日FOMC會議紀錄，聯準會的物價分析重點已從詳細分類轉向：

關稅政策影響分析

總體PCE價格指數：2025年3月為2.3%
核心PCE價格指數：2025年3月為2.6%
關稅效應：被視為主要上行風險

FOMC最新認知

2025年5月會議紀錄重點：

「參與者確認，通膨雖然從2022年的峰值大幅緩解，但相對於委員會2%的長期目標仍停留在略高的水準。」

「關於通膨前景，參與者判斷很可能因關稅影響而被推高，但對其效果存在很大不確定性。許多參與者表示，企業一般計劃將關稅相關的成本增加部分或全部轉嫁給消費者。」

三大新焦點

1. 關稅政策成為最大關注事項

從傳統服務價格分析轉為關稅成本轉嫁機制研究

2. 通膨預期變化的警戒

短期通膨預期上升可能改變企業定價行為

3. 住宅通膨的新因素

移民政策變化對住宅市場的影響

投資者實戰應用指南

理解通膨類型的投資意義

需求拉動型通膨環境

股市表現：通常有利（經濟成長支撐）
債市表現：升息預期壓制
投資策略：關注成長股、避開利率敏感資產

成本推動型通膨環境

股市表現：壓制企業獲利
政策效果：利率工具效果有限
投資策略：關注定價能力強的企業

2025年關稅政策投資策略

高風險行業

進口依賴型製造業：直接承受關稅衝擊
消費品企業：價格轉嫁能力決定獲利

受益行業

國內替代供應商：市場份額擴大機會
定價能力強的品牌：能夠有效轉嫁成本

監控關鍵指標

短期指標

月度PCE數據：通膨趨勢即時追蹤
企業財報：成本轉嫁能力驗證
消費者信心：價格接受度評估

中長期指標

通膨預期調查：市場預期變化
工資成長率：成本推動壓力
生產力數據：企業吸收成本能力

政策展望與市場影響

平均通膨目標的市場意義

AIT政策框架意味著：

聯準會容忍短期通膨高於2%
長期通膨低於2%時會追求補償性通膨
政策反應可能比傳統框架更溫和

2025年政策挑戰

關稅vs通膨的政策兩難

關稅推升通膨：成本推動型特徵明顯
利率工具限制：傳統升息效果可能有限
政策協調需求：需要財政與貨幣政策配合

通膨預期管理

錨定效果維護：避免通膨預期失控
溝通策略：前瞻指引的重要性提升
市場信心：政策可信度的關鍵作用

總結：投資決策的關鍵要點

理解聯準會物價政策框架的價值

政策預測能力：掌握AIT框架下的政策反應模式
風險評估工具：區分通膨類型對投資影響
時機判斷依據：關稅政策週期的投資布局

2025年投資策略建議

防禦性布局

通膨保護資產：TIPS、商品、房地產
定價能力股：品牌價值高、議價能力強的企業
國內導向產業：減少貿易政策衝擊

機會性投資

進口替代概念：受益於關稅保護的國內產業
成本轉嫁能力：在通膨環境中維持獲利的企業
政策受益標的：與政府政策方向一致的投資主題

聯準會的物價政策不僅影響美國經濟，更是全球金融市場的重要驅動力。理解其政策框架變化，特別是平均通膨目標政策和關稅影響分析，將為投資決策提供重要的戰略指引。